عصر تراکنش ۶۹ / در حالی که بانک‌های کوچک‌تر دست‌وپا می‌زنند، رهبران صنعت بانکداری خوب دوام آورده‌اند. سهامی مانند جی‌پی مورگان، گلدمن ساکس و مورگان استنلی آینده‌دار هستند. به نظر می‌رسد به لطف اقدام رگولاتورها در پشتیبانی مؤثر از سپرده‌ها و ارائه وام به بانک‌های آمریکا، سیستم بانکی ایالات متحده در دو هفته گذشته و بعد از بدترین وحشت از سال‌های 2008 و 2009 به بعد، از کنار بحرانی کامل گذشته است.
حتی بعد از آنکه 11 بانک بزرگ با تشویق دولت، «فرست ریپابلیک بنک» (با نماد FRC)، بانک مستقر در سان‌فرانسیسکو را در روز پنجشنبه با تزریق سپرده نجات دادند، هنوز پرسش‌هایی درباره سلامت بانک‌های منطقه‌ای باقی مانده است. اما بزرگ‌ترین بانک‌های آمریکا، از جمله جی‌پی مورگان چیس (با نماد JPM) و ولزفارگو (با نماد WFC)، امن و گزینه‌های سرمایه‌گذاری خوبی به نظر می‌رسند. البته رگولیشن سخت‌گیرانه‌تر، سطوح سرمایه بیشتر و الزامات نقدینگی سخت‌تر احتمالاً بازده‌های این صنعت را کاهش خواهد داد.
بعد از آنکه فرست ریپابلیک پرداخت سود تقسیمی را معلق کرد، قیمت سهام این بانک حدود 33 درصد کاهش یافت و به 23.03 دلار رسید. همزمان فروش سهام گروه گسترده‌ای از بانک‌های منطقه‌ای قیمت صندوق قابل معامله در بورس Invesco KBWBank (با نماد KBWB) را به کمترین رقم در سال جاری رساند. با گسترش نگرانی‌ها بعد از سقوط بانک سیلیکون‌ولی و سیگنچر بنک، این ETF در هفته گذشته سقوط 15درصدی و در دو هفته گذشته سقوط تقریباً 30درصدی را تجربه کرد.
سرمایه‌گذاران با این شرایط جدید چطور باید برخورد کنند؟ «گلن شور»، تحلیلگر Evercore ISI تصور می‌کند قوانین رگولاتوری جدید می‌تواند در نهایت باعث کاهش 10 تا 15درصدی (و در مورد بانک‌های کوچک‌تر حتی شاید بیشتر) بازده حقوق صاحبان سهام شود. بازده حقوق صاحبان سهام این صنعت در حدود 10 تا 15 درصد بوده است. همچنین ممکن است در سال جاری فعالیت‌های بازخرید سهام بانکی متوقف شود.
با این حال برخی از این ابعاد منفی در رکود قیمت سهام و بازده سود تقسیمی زیاد در این صنعت بازتاب یافته است. قیمت صندوق قابل معامله در بورس KBWbank در یک سال گذشته 35 درصد کاهش یافته و در سطوح سال 2016 معامله می‌شود.
در دوره 12ماهه بعد از بحران مالی 2009-2008 و فروش یکباره سهام بانکی در سال 2020، شاخص سهام KBWbank دست‌کم 75 درصد افزایش یافت. سرمایه‌گذاران می‌توانند در این مورد بحث کنند که آیا سهام هنوز به کف خود رسیده‌اند یا خیر، اما همین حالا هم اخبار ناخوشایند زیادی اثر خود را در قیمت سهام بزرگ‌ترین بانک‌های ایالات متحده گذاشته‌اند.
برندگان بالقوه دیگر، علاوه بر جی‌پی مورگان و ولزفارگو، گروه گلدمن ساکس (با نماد GS) و مورگان استنلی (با نماد MS) هستند که ساختارشان بانکی است، اما فرنچایزهای جذابی دارند و بانکداری متعارف نسبتاً کمی انجام می‌دهند.
شش بانک بزرگ آمریکا که علاوه بر چهار مورد قبلی شامل بنک آو آمریکا (با نماد BAC) و سیتی‌گروپ (با نماد C) می‌شوند، بازده سود تقسیمی 3 تا 4.5درصدی دارند که بازده امنی است. سهام اغلب به قیمت 10 برابر درآمدهای سال 2023 یا کمتر معامله می‌شوند. حتی بازده‌های سود تقسیمی بیشتر بانک‌های منطقه‌ای نیز امن به نظر می‌رسند. شور می‌گوید: «گزاره ارزش بزرگ‌ترین بانک‌ها بهبود یافته است.»
ویژگی‌های این بانک‌ها شامل گستردگی محصول، مزیت‌های فناوری، سرمایه، اندازه و اهمیت می‌شود که این ویژگی‌ها احتمالاً آنها را بیش از حد بزرگ برای ورشکست‌شدن می‌کند. سپرده‌ها در هفته گذشته به سمت بزرگ‌ترین بانک‌ها حرکت کرد و این روند می‌تواند ادامه یابد.
شور می‌گوید: «عاشق بانک‌های منطقه‌ای‌مان هستیم، اما در شرایطی که امنیت بر هر چیزی ارجحیت دارد، نهاد کوچک‌تر بودن سخت‌تر و کمتر سودآور می‌شود.»
تجمیع و تمرکز قدرت بیشتر اجتناب‌ناپذیر به نظر می‌رسد. ایالات متحده هنوز بیش از چهار هزار بانک دارد، در حالی که در هر کدام از بازارهای بریتانیا و کانادا شش نهاد غالب هستند.
بانک‌های منطقه‌ای به واسطه الزامات سرمایه‌ای کمتر و رگولیشن سهل‌گیرانه‌تر نسبت به بزرگ‌ترین بانک‌ها مزیت داشته‌اند. این وضعیت احتمالاً تغییر خواهد کرد. «جیسون گلدبرگ»، تحلیلگر بارکلیز می‌گوید: «بازارها عدم قطعیت را دوست ندارند، در حالی که اکنون عدم قطعیت زیادی مشاهده می‌شود.»
در مجموع وضعیت مالی بانک‌های ایالات متحده خوب است. بر خلاف سال‌های 2008 و 2009 وام‌های مشکل‌دارشان در سطح پایینی قرار دارد. رگولاتورها در اعمال استانداردهایی موفق شده‌اند که از مشکلات مربوط به وام و وام مسکن پیشگیری کرده‌اند.
اما رگولاتورها زیان‌های زیاد بانک‌ها در سرمایه‌گذاری‌های اوراق قرضه را پیش‌بینی نکرده بودند. بانک‌های ایالات متحده در طول چند سال گذشته، در حالی که نرخ بهره به کمترین مقادیر تاریخی خودش رسیده بود، تریلیون‌ها دلار اوراق بهادار خزانه‌داری و مسکن دارای پشتوانه سازمان‌های دولتی خریدند. بعد از فروش شدید یکباره در بازار اوراق قرضه در سال گذشته، این دارایی‌ها در پایان سال بیش از 620 میلیارد دلار زیان دیدند.
رگولاتورها در قوانین سرمایه‌ای برای بانک‌ها آنها را به این سرمایه‌گذاری‌ها ترغیب می‌کردند؛ چراکه ریسک اعتباری این دارایی‌ها حداقلی یا صفر است. اما ریسک نرخ بهره آنها قابل توجه است. رگولاتورها در مقابله با بحران قبلی، اثر نرخ‌های بهره بالاتر بر پرتفوی‌های اوراق قرضه را برآورد نکرده بودند.
از نظر منتقدان بانک، زیان‌های هنگفت اوراق قرضه نشان می‌دهد که صنعت بانکداری نمی‌تواند از گام‌های اشتباه بزرگ دوره‌ای اجتناب کند. سهام بانکی نیز، به‌جز برخی استثناها، روشی برای داشتن عملکردی بهتر از بازار سهام نبوده است. شاخص‌های بانکی در طول 5، 10 و 20 سال گذشته عملکردی ضعیف‌تر از شاخص سهام اس‌اندپی 500 داشته‌اند. به‌علاوه سرمایه‌گذاری در بانک، با توجه به احتمال زیان‌های هنگفت یا صد درصدی، می‌تواند نامتقارن باشد.
وارن بافت، مدیرعامل برکشایر هاتاوی (با نماد BRK.A، BRK.B) در سال‌های اخیر تقریباً تمام سهامی را که این شرکت در این صنعت داشت، به‌جز سهام بنک آو آمریکا، فروخت.
سرمایه‌گذاری‌های بد در اوراق بهادار مسکن با پشتوانه سازمان‌های فدرال به نابودی بانک سیلیکون‌ولی منجر شد که رگولاتورها آن را در 10 مارس تعطیل کردند. بسیاری از بانک‌های بزرگ زیان‌های شناسایی‌نشده زیادی در یکی از طبقه‌بندی‌های کلیدی سرمایه‌گذاری‌های اوراق قرضه‌شان دارند.
این دست زیان‌های بنک آو آمریکا بیش از همه است. این بانک در پایان سال زیانی 109 میلیارد دلاری در پرتفویی 632 میلیارد دلاری داشت که اغلب از اوراق بهادار مسکن با پشتوانه سازمان‌های فدرال و سررسید بیش از 10 سال تشکیل شده است. این زیان‌ها با استفاده از حسابداری نگهداری تا سررسید محاسبه شده‌اند. این بانک قصد دارد اوراق بهادار نگهداری تا سررسیدش را تا زمان سررسید نگهداری کند. میانگین نرخ بهره این اوراق قرضه فقط دو درصد، بسیار کمتر از نرخ‌های جاری بازار برای اوراق بهادار یعنی حدود پنج درصد است.
با توجه به نوع برخورد حسابداری، این زیان‌های شناسایی‌نشده سرمایه بانک را کم‌ارزش نمی‌کنند، اما این زیان‌ها نسبت به سرمایه سهامی مشهود 175 میلیارد دلاری بنک آو آمریکا در پایان سال 2022 قابل توجه هستند.
در پایان سال 2022، جی‌پی مورگان 36 میلیارد دلار، ولزفارگو 41 میلیارد دلار و سیتی‌گروپ 25 میلیارد دلار زیان شناسایی‌نشده در مورد دارایی‌های اوراق قرضه‌شان داشتند.
جدول زیر اثر بالقوه بر یک نسبت سرمایه کلیدی بانکی (سهام عادی رده 1) را در صورت اعمال زیان‌های طبقه‌بندی نگهداری تا سررسید در آن معیار سرمایه‌ای نشان می‌دهد. تحلیل گلدبرگ از بارکلیز نشان می‌دهد که بنک آو آمریکا بیش از سایر بانک‌های بزرگ از این موضوع تأثیر می‌پذیرد.
| ریاضیات بانکداری | |||
| افزایش نرخ بهره صنعت بانکداری ایالات متحده را دچار زیان‌های شناسایی‌نشده هنگفتی ناشی از اوراق قرضه کرده است. در جدول زیر اثر بالقوه این مسئله بر نسبت‌های سرمایه در صورت الزام این بانک‌ها به شناسایی این زیان‌ها نشان داده شده است. | |||
| بزرگ‌ترین بانک‌ها | نسبت سرمایه* | الزام رگولاتوری | نسبت سرمایه تعدیل‌شده با توجه به زیان‌های اوراق قرضه** |
| مورگان استنلی | 15.3 درصد | 13.3 درصد | 13.4 درصد |
| گلدمن ساکس | 15.1 | 13.8 | 14.9 |
| جی‌پی مورگان چیس | 13.2 | 12.5 | 11.5 |
| سیتی‌گروپ | 13.0 | 12.0 | 11.3 |
| بنک آو آمریکا | 11.2 | 10.4 | 5.9 |
| ولزفارگو | 10.6 | 9.2 | 8.0 |
| سایر بانک‌های بزرگ | |||
| استیت استریت | 13.8 درصد | 8.0 درصد | 8.7 درصد |
| بنک آو نیویورک ملون | 11.2 | 8.5 | 8.2 |
| پی‌ان‌سی فایننشال سرویسز | 9.1 | 7.4 | 7.4 |
| یواس بنکورپ | 8.4 | 7.0 | 5.3 |
| *نسبت سهام عادی رده 1 ** زیان‌های اوراق قرضه شناسایی‌نشده تعدیل‌شده برحسب مالیات منبع: بارکلیز | |||
حامیان بنک آو آمریکا در وال‌استریت می‌گویند زیان‌های اوراق قرضه این بانک را ارزش در حال افزایش بخش سپرده کم‌هزینه عظیم 1.9 تریلیون دلاری آن جبران می‌کند که شامل 1.4 تریلیون دلار سپرده خرد می‌شود. بانک‌ها معمولاً ارزشی برای بخش سپرده‌هایشان تعیین نمی‌کنند، اما با افزایش نرخ‌های بهره سپرده‌ها ارزشمندتر می‌شوند. داشتن سپرده‌های یک‌درصدی در دنیایی با نرخ بهره چهار درصد ارزشمندتر از دنیایی با نرخ بهره یک درصد است.
بنک آو آمریکا، با توجه به نقدینگی بسیار زیادی که دارد، تحت هیچ فشاری برای فروش این اوراق بهادار نیست (فروش آنها به شناسایی زیان‌ها منجر می‌شود). اما سنگینی این زیان‌ها تا سال‌ها بر بازده این بانک تأثیر می‌گذارد، به‌ویژه اگر مجبور شود بیش از یک درصد کنونی برای سپرده‌ها پرداخت کند. «مایکل مایو»، تحلیلگر بانکداری ولزفارگو می‌گوید: «این اوراق بهادار مانند پول هستند و هیچ دلیلی برای فروش آنها وجود ندارد.»
| به ریسکش می‌ارزد | |||||||
| بعد از فروش یکباره اخیر، به نظر می‌رسد سهام بانک‌های بزرگ گزینه‌های سرمایه‌گذاری خوبی هستند. | |||||||
| بانک/نماد | قیمت اخیر | تغییر 52 هفته‌ای | ارزش بازار (میلیارد) | پیش‌بینی EPS سال 2023 | پیش‌بینی P/E سال 2023 | بازده سود تقسیمی | قیمت/ارزش دفتری مشهود |
| بنک آو امریکا/BAC | 28.97 دلار | 32.3- درصد | 232 دلار | 3.40 دلار | 8.5 | 3.0 درصد | 1.3 |
| سیتی‌گروپ/C | 45.62 | 19.7- | 89 | 5.82 | 7.8 | 4.5 | 0.6 |
| گروه گلدمن ساکس/GS | 315.09 | 7.5- | 110 | 34.11 | 9.2 | 3.2 | 1.1 |
| جی‌پی مورگان چیس/JPM | 130.75 | 5.5- | 385 | 12.98 | 10.1 | 3.1 | 1.8 |
| مورگان استنلی/MS | 87.01 | 5.2- | 146 | 7.21 | 12.1 | 3.6 | 2.2 |
| ولزفارگو/WFC | 39.30 | 23.8- | 148 | 4.78 | 8.2 | 3.1 | 1.1 |
| منبع: بلومبرگ؛ گزارش‌های شرکتی | |||||||
«دیوید کونارد»، تحلیلگر KBW نوشته است که شاید فدرال‌رزرو «در پرداختن به بازده سرمایه بانک‌ها با دقت بیشتری به زیان‌های اوراق نگهداری تا سررسید توجه کند». شاید این مسئله به نفع بنک آو آمریکا نباشد. این بانک از اظهارنظر در این زمینه خودداری کرد.
برای سرمایه‌گذاران بهتر است که سهام باکیفیت را نگه دارند و جی‌پی مورگان در این زمینه شاخص است. گلدبرگ می‌گوید: «جی‌پی مورگان یکی از ذی‌نفعان بزرگ شرایط کنونی است. الگویی در صنعت بانکداری است و ترازنامه قدرتمندی دارد. مشتریان بیش از پیش برای ترازنامه‌ای قدرتمند هزینه خواهند کرد.»
سهام جی‌پی مورگان با قیمت 126 دلار با ارزش‌گذاری حدود 10 برابر درآمد پیش‌بینی‌شده سال 2023 معامله می‌شود و بازده سه‌درصدی دارد.
گلدمن ساکس بانک معاملات و بانکداری سرمایه‌گذاری درجه یکی است که نقاط قوتش تحت سایه دردسرهای اخیر کسب‌وکار مصرفی نسبتاً کوچکش قرار گرفته‌اند.
گلدمن تلاش کرد پیش از فروپاشی بانک سیلیکون‌ولی بسته نجات سهامی برای این بانک سازمان‌دهی کند. هرچند این تلاش شکست خورد، هیچ هزینه‌ای برای گلدمن نداشت و این شرکت چراغ سبز را برای نقد کردن حدود 21 میلیارد دلار از اوراق قرضه پرتفوی بانک سیلیکون‌ولی دریافت کرد. این معامله احتمالاً سودآور بود.
شور می‌گوید: «خرید سهام گلدمن ساکس به قیمتی نزدیک به ارزش دفتری ایده خوبی است.»
سهام این شرکت در قیمت 306 دلار کمی بیشتر از ارزش دفتری این شرکت در فصل چهارم 2022 یعنی 304 دلار به ازای هر سهم معامله می‌شود. گلدمن و مورگان استنلی در میان همتایان‌شان بیشترین نسبت‌های سرمایه را دارند و فرهنگ ریسک‌پذیری قدرتمندی با تأکید بر ارزش‌گذاری اوراق بهادار به قیمت بازار، یا به ادبیات وال‌استریتی ارزش منصفانه، نه ارزش نهایی در سررسید دارند. در پایان سال 2022، زیان‌های اوراق قرضه گلدمن در پرتفوی نگهداری تا سررسید فقط یک میلیارد دلار بود که با فاصله زیادی در میان گروه همتایانش کمترین بود.
هرچند شاید فعالیت بانکداری سرمایه‌گذاری در فصل‌های پیش رو دچار رکود شود، اما فعالیت معامله‌گری، حوزه برتری گلدمن، ممکن است پررونق باشد. سهام این شرکت با قیمتی معادل 9 برابر درآمدهای پیش‌بینی‌شده سال 2023 این شرکت، یعنی 34 دلار به ازای هر سهم معامله می‌شود. این شرکت معتقد است در شرایطی بهتر می‌تواند درآمد سالانه خود به ازای هر سهم را به 45 دلار یا بیشتر برساند.
مورگان استنلی در دوران مدیرعاملی «جیمز گورمن» با موفقیت به مدیریت ثروت تغییر مسیر داده و در این زمینه برتر بوده است. تنها یکی از شش بانک برتر است که در طول پنج سال گذشته عملکردی بهتر از اس‌اندپی 500 داشته است. در این پنج سال سهام سیتی‌گروپ، ولزفارگو و بنک آو آمریکا همه عملکرد منفی داشته‌اند.
شور درآمد مبتنی بر کارمزد نسبتاً پایدار مورگان استنلی و این واقعیت را می‌پسندد که دوسوم دفتر پرداخت وام این شرکت از وام‌های پرداختی به مشتریان مدیریت ثروت تشکیل شده و اغلب با پرتفوی‌های سرمایه‌گذاری وثیقه شده است. او می‌گوید: «عاشق داستان این شرکتم.»
سهام مورگان استنلی با قیمت 85 دلار 3.5 درصد بازده دارد و 12 برابر درآمدهای پیش‌بینی‌شده سال 2023 این بانک معامله می‌شود. این مضرب بیشتر از مضرب همتایان، اما بسیار کمتر از مضرب قیمت به درآمد بازار است.
ولزفارگو هنوز پروژه‌ای ناتمام محسوب می‌شود؛ چراکه هنوز در حال دست‌وپنجه نرم‌کردن با پیامدهای وام‌دهی نامطمئن و سایر شیوه‌های کسب‌وکار در گذشته است. این مسائل به تعیین سقف رگولاتوری در مورد دارایی‌های این بانک و توافقی 3.7 میلیارد دلاری با رگولاتورهای دولتی در اواخر سال 2022 منجر شد.
«چارلی شارف»، مدیرعامل ولزفارگو این توافق را «نقطه‌عطف مهمی در تلاش ما برای حل مشکلات گذشته» خوانده است. «مارک استوکل»، مدیر صندوق سهامی Adams Diversified معتقد است این بانک فرصتی دارد تا ساختار هزینه‌اش را با همتایانش هم‌راستا کند.
ولزفارگو اغلب به جمع‌آوری سپرده‌های عادی و وام‌دهی به کسب‌وکارها و مصرف‌کنندگان می‌پردازد. کسب‌وکار مدیریت ثروت نسبتاً کوچکی دارد و سرمایه‌گذاری کمی در سهام وال‌استریت کرده است. سهام این شرکت با قیمت 38 دلار معادل هشت‌برابر درآمد پیش‌بینی‌شده این شرکت برای سال 2023 معامله می‌شود. بازده این سهام 3.1 درصد است. با توجه به نسبت پرداخت سود تقسیمی کم این شرکت، امکان افزایش سود تقسیمی آن در سال‌های پیش رو وجود دارد.
در روزها و هفته‌های پیش رو با مشخص‌شدن وضعیت مشکلات پیرامون فرست ریپابلیک و سایر بانک‌ها، ممکن است بزرگ‌ترین بانک‌ها و بسیاری از بانک‌های کوچک‌تر با چالش‌هایی روبه‌رو شوند، اما غول‌های صنعت بانکداری در موقعیت مناسبی برای رشد در بلندمدت قرار دارند و سهام‌شان هم گران نیست.
